股权激励认知的8大误区

制定股权激励计划时，到底应该注意哪些事项，规避哪些误区？这里总结出目前我国企业在推行股权激励时面临的八大误区和陷阱，配以案例和评论，希望能给正在股权激励这个围城内外徘徊的企业一点启示。  

误区一：  

认为股权激励就是股票期权激励  

其实，股权激励并非只有股票期权激励这一种方式，股权激励还包括限制性股票计划、员工持股计划、虚拟股票增值权等。由于现在A股上市公司用得最多的是股票期权激励，因此本文的重点也是期权激励。但这并不表明企业对高管的激励只有这一个方法，企业（特别是非上市公司）完全可以根据自己的具体情况选择其他的激励方法。  

在我国证监会颁布的《上市公司股权激励管理办法（试行）》中，仅对股票期权和限制性股票作了规定，因而在实际操作中，我国上市公司绝大多数采取股票期权和限制性股票两种方式。  

所谓限制性股票，是公司免费赠送给高管人员的一种股票，但这些股票的买卖和所有权受到一定的限制。比如，高管在限制的期限内不得随意处置股票，如果在限制期内高管辞职或者不幸被开除，股票就会被没收。目前，限制性股票计划因为对高管抛售股票限制较多、激励程度有限而遭到了大多数公司的冷遇。

误区二：  

认为股票期权计划适用于任何行业  

股票期权并非适用于每一个企业。一般来讲，实行股票期权的企业必须具备以下三个条件：  

第一，企业处于竞争性行业。否则，经营者无需通过自己的努力，只要利用垄断地位提高价格或减少供给量，就可轻易长期地坐享高额利润。只有处于竞争性的行业才有必要实行期权激励。由于经营者面临的市场环境充满竞争，企业只有求新求变方可生存发展。实行期权激励，可以鼓励经营者锐意进取、勇于创新，让公司不断增强竞争力。  

第二，企业的成长性较好，具有发展潜力。企业有较好的成长性，意味着市场尚未开发或尚未饱和，企业有充足的物质资本和人力资源开拓业务。在这种条件下，只要所有者有效地激励经营者，他们就会创造出良好的业绩，实现经营者价值和股东价值的双赢。  

第三，企业产权清晰，内部权责明确。企业建立起规范完善的现代企业制度，拥有健全的法人治理结构，使董事会和经理层形成委托代理关系，是实施期权激励的前提条件。产权不清晰，股权就无法确定，而且，如果政府对企业经营进行过多的不应有的干预，也会使股票期权计划失效。  

从A股市场上来看，已经公布股权激励方案的企业主要处于医药、家电、造纸、化工、电子、通信、高科技等充分竞争、成长性良好的行业。而一些因受制于国家政策规划而成长较为稳定，或者市场行情波动剧烈的企业则不适合。譬如公路建设企业，其业务情况与国家规划息息相关，管理层可作为的程度较为有限；有色金属行业迄今尚无一家发布股权激励方案，也是因为金属价格随行就市，可控程度较低，每年的利润波动幅度很大。

误区三：  

认为推行股权激励可以完善公司治理结构  

完善的公司治理结构是企业推行股权激励的前提条件，而不是相反。一个治理结构不完善的企业若贸然实施股权激励方案，甚至会引发企业生存危机。  

完善的公司治理结构包含两个层面的意思。首先是形式上的完善。公司的法人治理结构应该包含这样一些要素：股东大会、董事会、监事会、经理层、职工大会等（参见图1）。  

但更为重要的是实质上的完善。上述要素以合约关系为纽带，各司其职，互为制衡。股东大会选举出董事会，董事会作为委托人，要求公司高管尽职尽责，以使股东能够得到更多的投资回报。  

而作为代理人的经理人员，追求的是包括知识、才能、社会地位在内的自身人力资本增值，以及从事经营管理的人力资本报酬最大化。因此，公司不仅必须为经理人员建立一套行之有效的激励机制，还必须建立与激励机制相配套的经理人员约束机制。  

2001年爆发的安然公司丑闻便是因为该公司的治理结构只有形式，没有实质而造成的。在形式上，安然公司并不缺少治理结构中的各个要素。但实质上，这些要素之间并没有发挥制衡的作用。安然公司除了支付给董事会成员服务费（每人7.9万美元），还与很多成员存在着大量的利益关系。比如，一些董事拥有的公司与安然就存在着大量的关联交易。  

在这种情况下，董事会的地位和作用被大大弱化，企业CEO和职业经理人的权力异常放大，最终公司沦为高管人员巧取豪夺的逐利场。例如，经理人员在完成一笔交易时，安然公司不是按照项目给公司带来的实际收入而是按预测的业绩来进行奖罚。于是经理人员常常在项目计划上做手脚，让它们看上去有利可图，然后迅速将分红装入腰包。  

利用业绩上的造假，安然的高管层不断行使他们的股票期权。仅2000年，董事长肯尼斯•莱就获得了1亿多美元的收入，首席执行官杰弗里•斯基林也入账6250万美元。安然公司在2001年12月2日申请破产保护的前一年时间里，公司向其114位高管人员发放了约7.44亿美元的现金和股票。

误区四：  

认为股权激励的成本不大  

把股权激励的成本作为费用记入损益表，对上市公司净利润的影响是非常明显的。2007年年报显示，有19家公司明确了报告期内予以摊销的期权费用。这19家公司共实现净利润104.88亿元，期权费用合计13.12亿元，占比达到12.5%。这相当于上市公司平均拿出一成以上的利润用于奖励高管层。其中代价最大的是伊利股份，期权费用超过7亿元，其次是万科A和金发科技，分别为2.35亿元和1.477亿元。  

股权激励产生如此高昂的费用可能出乎很多企业决策者的意料。实际上，对于股票期权产生的费用是否要在报表中列出这一问题，曾经在这一工具的发源地美国引发激烈争论。直到2002年，标准普尔500指数成分股中只有波音、Winn-Dixiestores和可口可乐公司在财报中将其作为费用处理。但是，安然事件给人们敲了一记警钟：期权费用不计入成本危害甚大。  

安然前CEO斯基林在美国国会听证会上承认：股票期权不记入成本，能“超乎寻常”地夸大公司的盈利水平。2005年1月1日，国际会计准则委员会终于要求会员公司将员工期权费用计入成本。  

对于刚刚接触股票期权的我国上市公司来说，对这一权益工具带来的费用问题可能有如下3种认识误区或操作障碍：第一，认为高管们行权后获得的财富来自在二级市场抛售股票，公司本身并没有承担成本和费用；第二，认为只有激励对象行权才产生费用，在行权等待期内不应将相关费用入账；第三，已经意识到了股票期权会产生费用，但是会计入账时，不知道如何计算或分摊该费用。  

其实，当被激励对象行权时，正常情况下每股价值已经高过了行权价，高出的部分是经过一段时间的努力经营取得的价值，本应归属于公司，但公司把这部分价值授予了经营者，这势必会摊薄公司收益，因此须记入费用，作为获得经理人劳动或服务的成本。而经理人的劳动贯穿了整个行权期限，因而必须在整个行权期的每个会计年度予以分摊。

误区五：  

认为考核标准越高越好  

如何制定对管理层的考核标准被认为是整个股权激励方案设计中的最难点。合理的考核指标能够激励管理层努力经营，但又不至于被他们认为高不可攀而放弃努力。  

因为已经出现考核指标较低，高管行权套现过于容易的案例。人力资源咨询公司韬睿2007年的一份中国高管薪酬报告也指出，中国A股市场一些公司高管通过股权激励计划得到高额的行权收益，但是公司的股价表现平平，甚至下跌，这种高管薪酬和股东回报的不一致现象说明公司没有设置有效的行权业绩条件。  

2008年5月，中国证监会颁布《股权激励有关事项备忘录1号》与《股权激励有关事项备忘录2号》，对行权指标设定问题做出了详细规定：公司设定的行权指标须考虑公司的业绩情况，原则上实行股权激励后的业绩指标（如：每股收益、加权净资产收益率和净利润增长率等）不低于历史水平。  

此外，鼓励公司同时采用下列指标：（1）市值指标，也就是指数指标；（2）行业比较指标，如公司业绩指标不低于同行业平均水平。另外，公司根据自身情况，可设定适合于本公司的绩效考核指标。绩效考核指标应包含财务指标和非财务指标。  

这些规定是善意的，从高从严的考核标准将鞭策高管们勤勉努力。但并不意味着一定具有可行性或者最为合理。公司的情况千差万别，无法用一个统一的框架来套住。比如上述规定要求公司业绩指标不低于行业平均水平，这个平均水平的数字从何得到？行业协会、发改委、证监会都有自己的行业报告，以谁为准？  

在当下，国企（尤其是大型央企）和民营企业依然有很大差别，反映在股权激励方案的考核指标上，民企较为激进，国企较为保守。  

先看看民营企业，报喜鸟的行权条件是，以2006年净利润为基数，2008-2010年净利润增长率不低于120%、140%和160%，即两年业绩翻一番还多。新湖中宝的标准也比较高，该公司的行权主要条件为：2008、2009、2010年净利润分别为6亿、9亿和15亿元。该公司2006年净利润为2.35亿元，2007年的预测净利润为4.02亿元。  

而国企的考核指标则宽松一些。例如，中化国际的主要行权条件为，三年滚动净资产收益率超过8%，净利润年增长12%。而公司2006年净资产收益率已达12.66%，2007年前三季更达15.45%。

误区六：  

行权价格随意高下  

尽管斯克尔斯早在1970年代就与他的同事、数学家费雪•布莱克研究出了一个计算期权价格的复杂公式—Black-Scholes期权定价模型，并因此获得1997年诺贝尔经济学家，成为被国际上制定期权价格最权威的方法。但中国限制于没有期权市场的投资者对期权价格进行纠偏，行权价格的制定具有极大随意性，更改也过于频繁。  

原则上说，在股价不低于行权价的情况下，一般不允许上市公司通过股票期权重新定价来使股票期权变得更加有利可图。如果重新定价确属必要，上市公司应就重新定价事宜提交股东大会表决通过然后才能更改。  

这些必须改变的情况理论上包括公司股本变化，以及进行资产重组、合并、分离，或因经营亏损导致停牌、破产、解散而终止；公司有重大违法违规行为，经营不佳或经股东大会的特别决议而终止股票期权计划；激励对象违反国家相关法律法规、公司的规章制度，或遇不可抗力而导致股票期权计划加速或终止，或者经特别决议重新确定行权价格等情况。  

根据wind统计，在2008年3月17日至5月7日期间，共有27家上市公司就股权激励董事会预案或进行行权、期权份额及价格调整发布公告。  

尽管一些公司的行权价格更改是迫于监管层的意志，因为没有预料到股市大盘的快速增长，导致激励幅度过大而更改行权价格，是一种管理层与监管者博弈的结果。  

从本质上来说，在一个有效的市场中，股权激励方案应是一个企业的自主行为，股东们通过召开股东大会判断这一方案是否符合他们的最大利益。如果得到股东大会的通过，它就是合理的，监管方不应该过多干涉。哪怕后来被证明可能存在激励过度问题，理性的企业将在未来的激励方案设计中予以调整。

误区七：  

对资本市场是否有效不加考虑  

资本市场的有效性是股权激励计划能否有效实施的前提。在一个有效市场中，股票价格基本上反映了经营者接手企业时企业的价值，短时间内股价大幅上涨的可能性很小。在美国，大部分公司股票期权授予日的价格都约等于甚至小于的股票期权的行权价。  

在西方很多国家的股票市场上，基本不会出现“股权激励行情”。企业高层管理人员在制定行权价以及行权时，很难通过企业内部消息来操纵股价，即使操纵一时，由于股票期权的行使是分批进行的，只要市场有效，股价最终将反映企业价值，经营者操纵股价获利不会屡屡得手。因此，这就迫使经营者努力工作，而不是挖空心思去修改会计利润，或者公布虚假信息欺骗股东。  

但是在一个扭曲的市场，投资者并不看重企业的价值增长和未来分红能力，而是想着在二级市场快速炒作一把便撤离。这时，股价不能正确反映公司价值，因此也难以用股价来衡量经营者的业绩。这样，股票期权方案将失灵。  

2007～2008年，A股从集体狂欢转至崩盘式下挫，大部分股票价格都几乎先是突飞猛进然后被拦腰砍去一半。这样的股价，如何能反映企业的真实经营状况？  

中欧国际工商学院教授许定波提出，在目前欠完善的资本市场里，股票期权的激励作用将会很有限。他提醒企业在今后制定股权激励方案时，要规避上述情况发生，应该根据股价未来上涨、下跌以及平盘的三种可能情况进行估计，对期权的风险、收益和成本做“灵敏度分析”。  

为了消除股权激励的大盘噪音，国外早有学者提出一种指数化期权方案。比如，我国的公司可以选取沪深300指数为参照物，若在第一年中，沪深300指数上升12%，则规定期权的行权价也将上升12%。这样，只有当公司股价增长跑赢了沪深300时，经营者才有行权的可能。公司也可选择行业指数来克服市场指数不能区分行业特点的缺陷，但对于一些综合经营的企业，因为很难将其划入某个行业，就会给选择指数带来困难。 

误区八：  

忽视了经理人市场的有效性  

正如一个有效的资本市场能够正确评价一家公司的价值，一个有效的经理人市场也能够正确评价职业经理人的能力，并对经理人的行为加以约束。一个有效的职业经理人市场，不仅能够记录经理人的过往业绩，也能记录经理人的职业操守。在市场经济发达的国家，信用和操守是职业经理人的立身之本，一个职业经理人一旦在信用上有了瑕疵，就意味着其职业经理人生涯的终结。因为市场赋予德才兼备者的价格会很高，而不胜任者或者信用有问题的经理人则会面临淘汰的威胁。  

而在我国，由于职业经理人的稀缺，导致职业经理人市场出现了求大于供的现象。很多时候，企业在招聘经理人时求贤若渴，往往忽视了对职业经理人的信用进行检查，即使想检查，也由于市场信息的不完备而只能作罢，甚至检查出了污点，也由于企业急缺人才而只能将就任用。由于市场失效，就造成了某些职业经理人对职业道德的忽视，进而会给企业带来危害。  

其中，经理人辞职抛股对于企业来说就是一种道德风险。由于新《公司法》规定董事、监事、高级管理人员任期内只能每年部分抛售股票的硬性规定，在2006～2007年间，时常能够听到高管辞职抛股的消息。  

高管辞职大都出现在股价暴涨时期，这时公司的股价被明显高估。一些聪明的高管由于考虑到今后股市恢复理性时股价势必会回落，因此为避免财富缩水，不惜辞职套现，以实现自身利益的最大化。这种行为从经济学的角度上讲无可厚非，但是，这些人的流失，很可能让企业难以承受。  

因此，企业在设计期权激励方案的时候，应该考虑到我国职业经理人市场对经理人的约束较弱这个因素，争取在创造富翁的时候，还能留住这些能干的富翁。  

股权激励方案并非激励的万灵药，而是一把双刃剑。善用这把剑的企业，会成倍提高效率；不善用的，很可能会割伤自己。